Taux à zéro, garde renforcée : ce que la BNS ne dit pas sur le franc

La Banque Nationale Suisse a maintenu son taux directeur à 0% ce 18 juin. Une décision sans surprise. Le vrai signal n’est pas dans le chiffre, il est dans une formule glissée plus loin dans le communiqué : la BNS se dit désormais “davantage disposée” à intervenir sur le marché des changes pour contrer une appréciation du franc. Elle renforce sa garde au moment précis où tout, sur le papier, devrait affaiblir le franc.

Tout pousse pourtant le franc à la baisse

Posons le décor. Le différentiel de taux entre la Suisse et la zone euro s’est encore écarté. La BNS reste clouée à zéro, tandis que la zone euro a relevé ses taux directeurs. Mécaniquement, un actif rémunéré à 0% attire moins de capitaux qu’un actif mieux payé. Cette logique de portage joue contre le franc.

À cela s’ajoute la géopolitique. Une partie de la fermeté récente du franc tient à son statut de valeur refuge dans un climat de tensions au Moyen-Orient. Si la situation se stabilise, cette prime de refuge reflue, et le franc perd un de ses soutiens.

Et c’est bien ce qui s’amorce dans les cours. Depuis ce matin, l’EUR/CHF a gagné une vingtaine de pips, autour de 0.9220, et l’USD/CHF une quarantaine, près de 0.8044. La hausse plus marquée du dollar doit beaucoup au ton restrictif de la Fed la veille, qui a soutenu le billet vert. Le franc cède donc du terrain, exactement comme la logique de portage le commande.

Deux forces alignées, un franc qui commence à mollir : la BNS pourrait, en théorie, relâcher sa vigilance. Elle fait l’inverse. Et c’est cette asymétrie qui mérite qu’on s’y arrête.

Ce que la main sur la gâchette dissimule

Premier élément, le plus structurel pour la politique monétaire elle-même. Le taux est à zéro, et la BNS n’a manifestement pas envie de rebasculer en territoire négatif, dont elle paie encore le coût bancaire et politique. Tout le dispositif de seuils décrit dans le communiqué, avec une rémunération des avoirs à vue inférieure de 25 points de base au-delà d’un certain montant, est un héritage de cette période. Conséquence directe : l’intervention de change n’est plus un levier de secours. Elle est devenue l’instrument principal. La gâchette dont parle la BNS, c’est en réalité son arme de premier rang, faute de marge sur les taux.

Deuxième élément, le socle économique. La Suisse conserve un excédent courant massif et une inflation structurellement plus basse qu’en zone euro. La hausse récente, de 0,1% en février à 0,6% en mai, est tirée par l’énergie et reste contenue dans la plage de stabilité des prix. La prévision conditionnelle de la BNS le confirme : 0,6% en 2026, 0,6% en 2027, 0,7% en 2028. Dans ce cadre, pour stabiliser le taux de change réel, le franc doit tendanciellement s’apprécier en nominal. La faiblesse cyclique évoquée plus haut est une fenêtre, pas un régime.

Troisième élément, l’asymétrie des mouvements du franc. Il glisse lentement à la baisse, mais il bondit en quelques heures à la hausse au moindre choc d’aversion au risque. Garder le canon armé ne sert pas à couvrir la tendance. Cela revient à acheter une assurance contre la rupture, contre le mouvement brutal qui désorganiserait l’économie exportatrice.

Le détail qui désamorce l’intuition

Il y a un point contre-intuitif qui mérite d’être posé clairement. Avec une inflation alimentée par le pétrole, et un pétrole facturé en dollars, un franc ferme arrange la BNS. Une monnaie solide importe de la désinflation. Autrement dit, la banque centrale ne redoute pas la force du franc en elle-même.

Ce qu’elle redoute, c’est la vitesse. Tout le sens de la décision tient dans deux mots du communiqué : “rapide et excessive”. La cible n’est pas le niveau du franc, c’est le rythme de son mouvement. Un franc qui s’apprécie graduellement est gérable. Un franc qui décroche de plusieurs pourcents en une séance ne l’est pas.

Surface contre courant de fond

La synthèse tient en une opposition d’horizons. Le marché price la surface : un cycle où le franc mollit, comme on le voit aujourd’hui en séance. La BNS, elle, se positionne sur le courant de fond, cette traction structurelle qui reprendra la main dès que la fenêtre cyclique se refermera. Et ce courant ne revient jamais en pente douce.

Le niveau le dit mieux que le mouvement. Le franc lâche quelques pips ce jour, mais l’EUR/CHF reste collé à 0.9220, très en deçà de la parité. La glissade du jour gratte la surface. La fermeté de fond, elle, est toujours là, en arrière-plan. C’est précisément cet écart que la BNS surveille, et que le marché tend à oublier quand il ne regarde que le mouvement de la journée.

Pour un frontalier rémunéré en francs ou une PME qui règle ses fournisseurs en euros, la leçon est concrète. Le mouvement du jour est une chose, l’horizon sur lequel se joue votre exposition en est une autre. Lire le franc à travers le seul différentiel de taux, revient à ne voir que la moitié du tableau.

La banque centrale ne regarde pas la même montre que le marché. C’est précisément pour cela qu’elle garde le canon armé.